中国上市公司研究院

　　上市公司三季报已披露完毕，证金概念股随之全部曝光。据Wind数据，截至今年三季度末，以进入前十大流通股东为统计口径，证金公司（包括十大资产管理计划）共计持股1017只，占市场正常交易股票总数的近40%。

　　一般观点认为，证金公司的任务是去“救”那些业绩好的股票，然而让人疑惑的是，证金公司持有的绩差股也不在少数。对于这些“垃圾股”为何会受到证金公司的青睐，市场并没有统一的说法，以致于有人怀疑，证金公司只是一通乱买。那么，证金公司持股背后的逻辑究竟是什么？这是一个值得探讨的问题。

　　证金介入逾千股

　　三季度亏损个股占两成

　　自今年6月12日的最高点5178点，至7月3日的最低3629点，上证指数跌幅高达30%，股市“踩踏”现象诱发非理性抛盘，造成流动性紧张。在此情形下，证金公司担起救市重任，在“国家队”资金支持下大力介入市场。据三季报披露，证金公司（包括十大资产管理计划）已进入1017家上市公司的前十大流通股股东，有些甚至是第一大流通股股东，如兰石重装、重庆燃气等。在证金持股曝光初期，部分个股受到投资者追捧，股价快速上涨，其中不乏一些业绩较差、且一直不被市场看好的股票，如梅雁吉祥等。证金在大量买入绩优股的同时，为何还要买入此类绩差股？

　　从表1可以看出，证金概念股第三季度业绩亏损的有219只，占证金持股总数的21.53%。在证金进入前，由于受到宏观经济、行业等多方面因素影响，这些个股在今年前两个季度的业绩表现呈现出多样化。

　　这219只股票中，有182只在主板上市，而中小企业板和创业板分别只有24只和13只。以7月3日收盘后的市值来看，低于100亿元的股票占据大半，达到142家。除去中国重工和宝钢股份两只市值超过1000亿元的股票后，其余217只股票平均市值只有121.08亿元。

　　按申万一级行业分类来看（图1），上述219只个股广泛分布于27个行业，其中，以采掘、机械设备、钢铁行业的个股数量居多。众所周知，钢铁、采矿业产能过剩，市场低迷，业绩亏损是普遍现象。

　　上述219只个股中，还有80只在今年前三个季度业绩连续亏损，一季度业绩平均亏损1.07亿元，二季度1.45亿元，三季度2.09亿元，呈加速状态。

　　这些公司持续亏损的原因各不相同，但从行业特征来看，主要原因还是实体经济下滑、传统行业产能过剩。

　　219只个股中，一季度、三季度业绩亏损，二季度盈利的有中国远洋、冀东水泥、山东钢铁等34只。这些公司一季度平均亏损1.19亿元，二季度平均盈利不到1亿元（除去净利润非常大的中国远洋，二季度盈利32.84亿元），而三季度平均亏损高达5.68亿元。其中，中国远洋、冀东水泥、苏宁云商这三家公司三季度净利润下滑最为严重，分别减少44.77亿元、15.19亿元和9.93亿元。这些公司普遍受政策补贴和上游原材料价格等因素影响，业绩波动较大，盈亏转换不定。

　　此外，前两季度持续盈利、三季度业绩亏损的个股有75只，包括鞍钢股份、三一重工，重庆百货等。这些公司一季度、二季度平均盈利1.07亿元和1.11亿元，而三季度平均亏损1.23亿元。其中，有27家公司三季度业绩微降，在0.1亿元以下。

　　这部分公司多面临转型，成本增加，业绩出现亏损也并非偶然。例如，武钢股份自2014年至2015年上半年，业绩一直良好，2015年前两个季度平均盈利2.67亿元，由于公司下半年起面临转型阵痛，销售毛利率下降导致三季度业绩亏损高达15.24亿元。

　　也有些公司遭遇突发情况，而导致业绩发生亏损，如恒生电子，公司业绩一直保持高速增长状态，但因场外配资接受调查，三季度受到证监会的处罚，而导致业绩出现变化。

　　219只个股中，一季度盈利，二三季度连续亏损的还有30家，包括上海能源，山东墨龙，国中水务等。这些公司一季度平均盈利0.40亿元，二三季度平均亏损1.01亿元和1.72亿元。自2014年下半年起，这些公司多处于微利状态，因行业萎靡、企业重组等原因成本增加，业绩下滑，以致2015年二三季度业绩亏损。其中，浙江富润积极参与重组，从二季度起开始业绩亏损；中国重工受民船市场低迷的影响，中海集运因产能过剩，四川长虹则因人民币汇率波动，这三家公司在一季度净利润均超过1亿元，在二季度分别亏损3.33亿元、2.33亿元和0.21亿元，到了三季度，亏损更为严重，分别高达7.26亿元、10.47亿元和2.30亿元。

　　证金公司为何

　　持有“垃圾股”？

　　在大盘震荡下行的三季度，投资者曾一度视证金公司买入股票为选股风向标。整体上看，证金公司选股绝大多数确实是业绩较好、有升值空间的热门题材股。但是，证金公司所持有的“垃圾股”数量也不在少数，这些股票业绩不佳，筹码分散。到底是因为什么样的原因使得证金公司选择这些股票？通过对证金公司救市过程的考察，我们可以整理出一些逻辑。

　　超跌股是维稳主线

　　证金公司救市的“主线”是围绕着那些超跌股。从6月12日至7月3日期间的股价走势来看，上述219只个股的平均跌幅达40.17%，其中股价腰斩的也不在少数，跌幅超过45%以上的有87只。围绕着股价跌幅的主线，通过巨额资金买入这些超跌股来集中筹码，制造市场热点，提振股价，达到维稳的目的，回头来看，这也许是证金公司的救市路线之一。

　　买入成分股托底指数

　　在6月底7月初，A股市场千股跌停频现，市场信心严重受挫。为防止指数持续下跌，证金公司积极买进这些超跌的权重股，以防范系统性风险。据Wind数据，219只三季度业绩亏损股里有115只属于指数成分股，其中以主板市场的采掘、有色金属、钢铁等市值较大的股票为主。115只指数成分股中，有72只属于中证500指数成分股，包括中华企业、大连控股、华胜天成等；41只属于沪深300指数成分股，包括陕西煤业、一汽轿车、贝因美等；28只属于上证180指数成分股，包括北方稀土、用友网络、格力地产等。

　　从证金公司介入维稳后的市场情形来看，自7月7日至7月13日，上证指数上涨了7%，中证500指数上涨13.78%，沪深300指数上涨7.23%，维稳初见成效。

　　为小盘股注入流动性

　　尽管指数被拉起来了，但是非指数成分股的中小板及创业板个股走势仍然低迷，在市场的一片质疑声中，证金公司及时买进一些市值较低、流动性差、股价跌幅较高的中小板和创业板股票。

　　据统计，上述219只个股中有37只中小板和创业板个股，6月12日至7月3日期间，它们的股价平均跌幅高达44.59%。证金公司介入后，这些股票人气大幅提升，自7月8日以来，证金持有的这37只中小创个股股价平均涨幅明显高于其他的主板个股，截至11月19日，前者比后者平均涨幅高出19%左右。

　　介入低估值转型概念股

　　受宏观因素的影响，证金概念股中，有些个股的估值偏低，并且在前期业绩优良。以9月30日的动态市盈率来看，表3中这13家公司的市盈率均是在0至20倍之间，其中12家公司自2014年上半年以来业绩一直稳健增长。其中，宝钢股份进军电商，前两个季度盈利水平最高，但因汇兑损失而严重拖累了三季度的业绩；露天煤业发电业务为业绩做出重要贡献，但三季度以来煤炭价格的降低导致现金流入减少，三季度业绩亏损；另外，太平洋作为这14只股票中唯一的一只金融证券股，经纪、自营贡献的提升带来业绩的增长，但因三季度以来市场进一步回调，行业创新业务低于预期，业绩快速变脸。

　　业绩的亏损并不会一直持续下去，市盈率数据显示这些企业的估值都很低，一旦转型成功，这些公司的业绩很有可能会出现爆发式增长。

　　从当前市场热点来看，证金概念股中有24家公司面临重组，涉及重大变革，如金山股份、八一钢铁、美锦能源等；有10家涉及“一带一路”概念，如新疆城建、中铁二局等；20家企业涉及高送转，如光电股份、康跃科技等；另外，还有个别智能、大数据等相关概念股。这些都向市场传递了积极信号，不管是对股价还是业绩都将会起到推波助澜的作用。因此，证金公司持有这样一些股票也在情理之中。

　　持股理念与社保基金一致

　　证金公司之所以被认为是“乱买一通”，是因为它介入的股票范围甚广，让人无法理清头绪。但是，通过梳理我们发现，证金公司持股里有277只是属于二季度被社保基金持有的，其中有56只股票三季度业绩亏损，有一汽轿车、秦川机床、哈投股份等，而这部分股票中一二季度实现盈利的均在半数以上。

　　社保基金一向青睐有投资价值且收益稳定的传统蓝筹股，这一点与证金公司的持股理念不谋而合。

　　总结

　　通过以上分析可以看出，证金公司的救市路线可谓曲折，持股并非乱买一通。自7月份以来，证金公司陆续买入A股市场近四成的个股，成为救市的主力，证金概念股逐渐进入投资者的视野。这些证金概念股中，不乏一些长期走势低迷、业绩差的个股。然而，从维护市场稳定的大前提来看，证金持股是为了提振投资者的信心，尤其是持有传统大消费品行业个股，稳定中国实体经济的支柱非常重要。此外，从长远来看，这些公司也可能会进行转型或重组。

　　说明：

　　1.本文分析的证金持股是证金公司在三季度增持的股票，全文以三季度业绩出现亏损的个股为分析对象，文中所有净利润数据均是单季度净利润。

　　2.文中分析的证金持股主体是指其自身和旗下的十大资产管理计划。

　　3.股价涨跌幅计算采用的是股票的前复权价格。

　　（助理研究员：张娟娟）